（报告出品方/作者：方正证券，唐爱金、高睿婷）

1行业运行与估值动态：医药制造业估值持续回落，年追捧核心资产的市场风格切换转向中小市值

1.1后疫情时代，医药制造业收入和利润增速冲高后回落

过去10年，我国医药制造工业增加值平均增速为12.62%，自年3月以来，因我国整体经济放缓、医疗财政投入增速放缓、医药行业监管趋严，医药制造业增速显著低于平均水平。新冠疫情爆发，受防控政策影响，国内企业在年初出现大范围生产停工，医药制造业同比增速降低至2%，为历史最低水平。随着国内疫情管控，医疗机构逐步恢复诊疗，年下半年国内企业逐步复工复产。受低基数影响，年初医药制造业工业附加值增速冲高，下半年增速回落，截止至年11月为17.0%。

年1-11月份医药制造业实现营收2.61万亿元，同比增长18.59%，增速与年同期相比提升16.70pct；实现利润总额.50亿元，同比增长76.70%，增速与年同期相比提升61.13pct，显著高于收入端。医药制造业营收和利润增速在年大幅提升，主要系年疫情低基数及疫情相关疫苗、检测的企业利润大增所致。

按照申万行业分类，Q1-Q3医药生物行业实现营收1.65万亿元，同比增长16.40%，较年同期提升14.96pct；实现归母净利润.68亿元，同比增长27.53%，净利润增速高于过去5年复合增速，因疫情相关检测和疫苗等需求旺盛，带动行业盈利能力显著提升。

1.2医药板块估值：医药震荡行情，追捧核心资产的市场风格切换转向中小市值

年医药板块行情震荡，整体呈现前高后低的态势。年年初短暂拉升，春节过后进入快速调整阶段，随着3、4月份年报、季报的密集披露，CXO相关产业链高景气带动医药生物板块反弹，年7月受创新药和IVD集采政策扰动，持续回落，进入盘整调整阶段。截止至年12月31日，医药生物（申万）指数下跌5.73%，同期沪深指数下跌5.20%。

从个股角度来看，近5年平均市值排名前二十的龙头企业在年累计市值占比约为37.36%，较年下降6.50pct，股价年涨幅的平均值为1.84%，明显落后于剩余个股的平均涨幅16.46%，这也是5年来龙头企业的平均涨幅首次落后于剩余个股，且超过半数的龙头企业在年下跌。

1.3医疗器械和服务板块快速成长，发展为核心子行业

近15年来，医疗器械与医疗服务板块实现了从边缘到核心的跨越。年，医疗器械板块总市值增长伴随着上市公司数量的大幅增加，截至年12月，医疗器械板块总市值为1.89万亿元，在医药生物六大板块中占比24.84%，位列第一，医疗器械上市公司数量为家，新上市32家，远超其他子板块。医疗服务板块总市值为1.41万亿元，在六大板块中占比18.53%，从年的垫底提升至第三位。

1.4科创板加速创新企业证券化，创新药投资趋于理性

科创板于年7月22日开市，相较主板及创业板对发行公司营收、净利润等指标的高标准、严要求，科创板的推出极大降低了企业上市门槛，为前期研发投入大、发展周期长的科创企业开拓新的融资渠道，加速创新企业证券化，助力创新型医药生物做大做强。

自科创板年7月开市以来，每月新上市公司数量明显跃升，新上市公司中，每月通过科创板上市的公司占比持续超过30%。截止至年12月28日，科创板共受理家科创企业申请，家已经成功发行股票，其中包括赛诺医疗、翔宇医疗等82家医药生物相关企业。

创新药板块总市值在年至年初整体呈现高增长态势，年2月达到最高总市值3.48万亿元，往后市值略有回落，但基本趋于平缓；从估值上看，年8月达到最高估值98.80倍，此后持续回落，截止至年底估值约为39.22倍，创新药投资逐步趋于理性。

1.5子版块估值依然分化，需要自下而上精选个股

从年至今，医药生物板块的估值最高87.73倍（年7月），最低为25.29倍（年1月），历史平均估值为44.95倍。年底医药生物板块估值约为47.79倍，回落至平均水平线。

从各细分领域来看，医药生物各子板块估值分化明显。截止年12月，化学制药、中药、生物制品、医药商业、医疗器械、医疗服务板块的市盈率分别为34.77倍、34.16倍、33.66倍、16.68倍、26.52倍、69.28倍。其中，医疗服务领域估值最高，医药商业领域估值最低，除中药外，其余板块均低于历史平均估值。

2政策端带量采购、医保谈判常态化，DRGs+DIP推动支付改革进入深水区

2.1带量采购和医保谈判：政策常态化，区分看待药品和器械所处阶段的不同

药品带量采购和医保谈判常态化，器械集采在高值耗材领域日趋成熟。在医疗深化改革的推进下，针对医药产业中游（药品、器械）费用高企的现象，为规范行业发展，年成立的国家医保局推出国家带量采购和医保谈判政策，从年第一次“4+7”开始，医保局已经进行了6次药品全国集采，集采频率逐渐加快，药品集采和医保谈判准入政策已常态化。年，器械集采正式开展，目前共进行2次，首先纳入集采的是单价较高、用量较大、容易形成标准的高值耗材领域，如心脏支架、骨科植入类产品等。

作为成本端控费的组合拳政策，带量采购和医保谈判是市场

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